财联社3月12日讯3月12日至13日，国金证券在成都举办以“春启新程，慢牛稳进”为主题的2026年春季策略会。

　　国金证券董事长冉云在致辞中强调，在“专业为王”的时代，公司正持续提升投研与风控等核心能力，同时全力建设“AI友好型组织”，以科技赋能提升服务效率与客户体验。

　　国金证券首席经济学家宋雪涛，首席策略官牟一凌，首席资产配置官、固收首席尹睿哲分别发表观点。

　　宋雪涛指出，中国“十五五”规划明确转向“以人为本、脱虚向实”，A股投资逻辑将从避险转向寻找新周期，具备全球竞争力的企业将成为核心资产。牟一凌认为，海外投资者寻找的HALO资产，在中国市场存在更好的平替，配置上建议拥抱实物资产。尹睿哲表示，短期债市的不利因素在增加，若无降息支撑，反弹窗口逐渐走向结束，建议防守为先。

　　宋雪涛：A股投资逻辑将从避险转向寻找新周期

　　宋雪涛指出，美国经济当前呈现“K型裂变”特征，AI算力投资对GDP贡献显著，2025年上半年算力中心投资贡献率已超过私人消费。但需警惕AI泡沫正朝债务泡沫演绎，科技巨头资本支出大幅增加，对外部融资依赖度攀升至新高度。同时，传统经济疲软，形成“无就业的繁荣”。工薪阶层收入份额下降，消费链条走弱。特朗普政策不确定性上升，关税、美债、美元波动加大，地缘局势如委内瑞拉、伊朗等地缘局势可能推升油价安全溢价，对全球通胀和流动性产生影响。

　　与美国的“K型”过热与政策博弈不同，中国的政策重心在“十五五”开局之年明确转向“以人为本”和“脱虚向实”。“十五五”规划将“现代产业体系”置于“科技创新”之前，强调巩固实体经济，并前所未有地突出民生和消费，旨在提高居民消费率。财政政策上，中央加杠杆意图明确，通过适度扩张赤字、发行特别国债与专项债，重点支持设备更新、城市更新等领域，以扩大内需、稳定投资并化解地方风险。地方政府在设定2026年增长目标时更趋务实，多数省份持平或下调了目标，体现了“正确的政绩观”。

　　一个重要的积极变化是，房地产市场在经历长期调整后，正接近泡沫出清的临界点。百城租金回报率已接近长期贷款利率，房价收入比趋于国际可比水平，二手房市场已出现价量企稳迹象。2025年可能是地产对经济拖累的“最后一跌”，2026年有望见底，从而为中国经济实现“L型”筑底企稳创造条件。

　　综合来看，2026年中国经济的超预期点可能在于内需，而不确定性则在于外需。在内需方面，随着房地产冲击减弱和积极财政政策的发力，消费与投资有望逐步回稳，CPI和PPI同比将较2025年回升。外需方面，虽然中国出口份额有支撑，但需高度警惕美国AI泡沫演变可能带来的需求冲击。

　　随着内需复苏和政策支持，中国经济正跨越关键转型期，尽管中国面临老龄化加速挑战，但内需驱动的增长新模式正在形成，A股投资逻辑将从避险转向寻找新周期，具备全球竞争力的企业将成为核心资产。

　　牟一凌：中国即HALO，配置上拥抱实物资产

　　牟一凌认为，AI正重塑全球格局，对海外劳动力市场冲击持续深化，美国服务业PMI下行、核心服务CPI通缩效应显现。与此同时，AI驱动的电力与基础设施投资需求不断放大，市场关注点正从“科技叙事”转向重资产的“硬件现实”。

　　在牟一凌看来，不易被AI取代的行业中，也有AI受益者。生产型制造业、建筑业、交通运输以及体力型服务业对AI暴露度较低，更不易被AI所取代。受数据中心等AI基础设施建设拉动，以铜为代表的有色金属以及电力行业是较为典型的受益于AI的行业。

　　相比于美股，A股营收分布本就集中于采矿业、制造业等不易被AI取代的行业；从行业中性的视角来看，大多数行业中A股上市公司有形资产占总资产比重往往高于同行业的美股上市公司。从全社会各部门增加值的角度来看，中国的制造业增加值占比、材料相关行业增加值占比同样高于其他主要发达经济体。

　　牟一凌表示，中国制造业产能价值亟待重估。中国制造业绝对龙头与海外巨头的PE估值差处于2018年以来极大值区间，总市值与总产能的定价明显偏低。海外投资者寻找的HALO资产，在中国市场存在更好的平替，“生产力即财富”正照进现实。

　　牟一凌认为，当下世界面对科技挑战产业秩序，地区冲突挑战全球化秩序，在秩序繁荣期被遗忘的实物资产将具有系统重要性，而中国资产具有全球最强的实物属性。在配置策略上，首推具有战略资源价值的原油、油运、铜、铝、稀土、煤炭和橡胶；二是具备全球绝对龙头优势或出海加速的中国制造业；三是在压制因素扭转下寻找消费的结构性机会。

　　尹睿哲：债市基本面逆风正在积聚，防守为先

　　尹睿哲指出，当前基本面高频信号继续上行，受油价冲高影响，PPI转正时间节点显著前置。企业预期指标维持弱势，2月信贷或恢复有限。政策面上，两会确认政策方向：实际增速目标务实下调，但名义增速回升概率不低，利率更容易跟随名义利率；财政力度退坡，广义赤字率回落；货币政策基调不变，预期差不大。

　　债市方面，尹睿哲认为债市面临的基本面逆风加大。一是油价短期冲高使得PPI转正时点显著前置，二是开年基本面高频表现不弱，除信贷有所反复外，其余信号暂难证伪复苏。政策角度看，两会“预期差”不大，实际增速虽下调但利率与名义增速关系更大，广义赤字率亦与利率呈现负相关；微观结构层面，基金久期离开“低久期+高分歧”区间，利好支撑有所减弱。总体上，短期债市的不利因素在增加，若无降息支撑，反弹窗口逐渐走向结束。

　　尹睿哲表示，债市周期律依然稳定存在，只是弹性越来越弱。近年来基本面因子在债市定价中似乎被“边缘化”，但拉长时间看，周期规律依然有效。地产需求景气度与利率分位基本匹配，利率定价已较为充分反映地产预期。